Nuestra revisión mensual de inversión: agosto de 2022

Las esperanzas de los mercados se vieron truncadas a partir de mediados de agosto tras la publicación de los datos de inflación en el Reino Unido (por encima del 10%), que sirvieron de recordatorio de que el tira y afloja entre la inflación y la recesión tiene dos caras. De hecho, la narrativa de que la inflación se va a replegar y, por lo tanto, los banqueros centrales acabarán por volver al lado acomodaticio se ha visto cuestionada por los sólidos datos de empleo de Estados Unidos y las estadísticas macroeconómicas (ventas minoristas) y microeconómicas (publicaciones de los grandes minoristas estadounidenses), que apuntan a una resistencia del consumo.

Las contundentes palabras del presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, (pero también las de Isabel Schnabel, miembro del Comité Ejecutivo del Banco Central Europeo) en el Simposio de Jackson Hole han inclinado aún más la balanza a favor de la inflación. De hecho, los banqueros centrales están diciendo alto y claro que consideran que la inflación es una amenaza mucho mayor para la economía que la recesión.

Este entorno exige precaución, ya que los mercados están entrando en un periodo potencialmente traicionero. Los tipos de interés siguen subiendo (y se mantendrán en territorios restrictivos durante algún tiempo hasta que la inflación se contenga efectivamente) y se está retirando liquidez del sistema (con la aceleración del endurecimiento cuantitativo) mientras el ritmo de crecimiento económico se ralentiza y el riesgo de recesión aumenta.

Y para echar más leña al fuego, la crisis energética que se avecina en Europa también exige atención. El abanico de posibles resultados es especialmente amplio. Sin embargo, tanto el tema de los precios (con el impacto del múltiple aumento de los del gas y la energía) como las perspectivas de racionamiento (para las que importa tanto la reposición como los flujos) apuntan una caída significativa de la producción.

A pesar de la gestión activa, el nivel global de riesgo de renta variable en el Fondo Carmignac Patrimoine se mantiene relativamente bajo: entre el 10% y el 25% de la exposición neta a la renta variable y significativamente inferior desde una perspectiva ajustada a la beta. Dentro de la cartera de renta variable, priorizamos especialmente los negocios resistentes a la recesión, lo que se refleja en empresas que operan en los sectores de la salud y el consumo. Esta convicción a nivel sectorial va de la mano de un comportamiento selectivo en cuanto a valores individuales.

En los sectores relacionados con el consumo, nos centramos en empresas que suministran bienes y servicios esenciales que no están sujetos a la competencia del comercio electrónico o las marcas privadas y que tienen una importante exposición a los hogares estadounidenses más que a los europeos.

En el sector tecnológico, cubrimos el riesgo de mercado y preferimos a los negocios en la nube y de software. Por ejemplo, a lo largo del mes establecimos una posición en Oracle dada la naturaleza defensiva de su negocio, que se centra en gran medida en los servicios de informática en la nube y en el suministro de software empresarial difícilmente prescindible que debería ser relativamente resistente en una recesión.

Aunque los bonos se convierten generalmente en una apuesta segura cuando aumenta el riesgo de recesión, el entorno inflacionista imperante y la postura agresiva de los bancos centrales provocan volatilidad en los tipos de interés y, por tanto, en la renta fija, tanto pública como corporativa.

Por lo tanto, sigue estando justificada la cautela en la deuda pública, ya que por el momento es probable que la aceleración del endurecimiento cuantitativo y la reanudación del gasto presupuestario financiado con deuda ejerzan más presión al alza sobre los rendimientos de los bonos.

Y también está justificada la cautela en los mercados de crédito en los que hemos aumentado nuestras coberturas (principalmente en los instrumentos europeos de alta rentabilidad) para proteger totalmente las inversiones en deuda corporativa. La deuda corporativa ofrece rentabilidades cada vez más atractivas. Sin embargo, el impacto negativo de los elevados precios de la energía en los costes, la incertidumbre de la demanda en los próximos meses y la elevada volatilidad de los tipos deberían impedir que los diferenciales de crédito se reduzcan significativamente respecto a su nivel actual, mientras que la menor tensión desde el lado de la liquidez no parece estar descontada.

Las valoraciones están mejorando, pero por ahora hay que centrarse en la gestión la liquidez en lugar de en la generación de rentabilidad. Ya llegará el momento de redistribuir las carteras y buscar beneficiarse de la generación de alfa a largo plazo. Así que, paciencia.

Fuente: Carmignac, a 05/09/2022.