Estimado inversor:

A lo largo de 2023, mantuve que el pesimismo reinante no estaba justificado. Había —y sigue habiendo— muchas oportunidades por descubrir en las principales causas de incertidumbre, cuya acumulación era motivo de un moderado optimismo. ¿En qué punto nos encontramos hoy?

En nuestra opinión, los principales motivos de preocupación se concentran en tres áreas:

La sostenibilidad del elevado endeudamiento mundial. La evolución de la deuda pública en los últimos veinte años es alarmante. En menos de dos décadas, la ratio deuda/PIB de los principales países desarrollados se ha duplicado y supera, en la mayoría de los casos, el 100%. Además, la reciente subida de los tipos de interés aumenta la carga de esta deuda y socava la solvencia de los prestatarios. El objetivo, un tanto modesto, de estabilizar la ratio de deuda se basa en el supuesto de que la tasa de crecimiento sea al menos igual al tipo de interés medio pagado por cualquier Estado, suponiendo que este no tenga déficit público, incluidos los gastos por intereses. Dada la laxitud de las políticas presupuestarias de la mayoría de los países, alcanzar este objetivo no es algo políticamente realista. Por lo tanto, es imprescindible que los tipos de interés reales sean lo más bajos posible y, en cualquier caso, inferiores a las tasas de crecimiento real, netas de inflación. Así pues, cabe suponer que la compresión de los tipos de interés reales se convertirá en uno de los principales principios de la política monetaria en los próximos meses, ya que la reducción de las presiones inflacionistas otorga a los bancos centrales un margen de maniobra adicional. En consecuencia, el pasado mes de diciembre, la Fed señaló que la relajación monetaria llegaría en forma de recortes de tipos acompañados de una interrupción total o parcial de la emisión de deuda pública.

La resiliencia de la actividad mundial. Naturalmente, la perspectiva de unos tipos de interés más bajos está apoyando la actividad en su conjunto, y el sector de la construcción, en particular, se está beneficiando de ella. Además, el mantenimiento de políticas presupuestarias acomodaticias intensificará este entorno favorable, especialmente en Estados Unidos, donde las inminentes elecciones de noviembre animarán a la actual administración demócrata a actuar con generosidad. Por último, la desinflación de todas las materias primas, especialmente la energía, está reforzando el poder adquisitivo de los consumidores, cuya confianza se ve respaldada por unos mercados laborales boyantes. ¿Quién podría haber previsto los precios actuales del gas natural y el petróleo, con la guerra de Ucrania aún en curso y Oriente Próximo convertido en un polvorín?

Riesgos geopolíticos. No preveíamos el actual estancamiento bélico en Ucrania, ya que la información que manejábamos sobre el ejército ruso sugería que le costaría resistir los embates ucranianos. Además, la actual impunidad de Putin está animando a Xi Jinping a seguir una política autárquica y alimentar sus ambiciones sobre Taiwán. Por último, pero no por ello menos importante, la crisis en Oriente Próximo ha aumentado acusadamente las tensiones en una región ya de por sí notoriamente inestable y excesivamente armada, con alianzas que generan riesgos de contagio hasta extremos aterradores. Aunque es fantasioso pensar que estas tensiones vayan a remitir pronto, lo razonable es creer que la interdependencia de las distintas partes nos librará de un conflicto a gran escala.

Teniendo esto en cuenta, ¿cuáles son las perspectivas para los mercados de inversión? La resiliencia de la actividad económica mundial, unida a la caída de los tipos de interés reales, debería apuntalar el buen comportamiento ininterrumpido de los activos de riesgo. Los valores tecnológicos, impulsados por el impresionante progreso de la inteligencia artificial, seguirán siendo uno de los principales focos de atención, así como el universo emergente, cuya infravaloración será aún más patente cuando bajen los tipos de interés y el dólar acabe por depreciarse. Por último, la acumulación de riesgos geopolíticos hace que tener exposición al oro en las carteras sea una decisión más que sensata. Su atractivo se ve reforzado por el mantenimiento de políticas presupuestarias laxas, ahora menos obstaculizadas por una acomodación monetaria restrictiva.

Desde este optimismo prudente, les deseo un feliz y próspero año nuevo.